Der Weg (tiefer) in die Transferunion

Seit Beginn der Eurokrise wurden zahllose sehr unterschiedliche Vorschläge für eine gemeinsame Ausgabe von Anleihen der Euro-Mitgliedsstaaten gemacht. Die Vorschläge reichten dabei von einer vollständigen gemeinsamen Haftung für sämtliche Staatsschulden in Form von Eurobonds bis hin zur Bündelung der national begebenen Staatsschulden in Form sog. European Safe Bonds (ESBies), bei denen es angeblich keine gemeinsame Haftung geben würde.

Folgen gemeinsamer Haftung

Über einen Punkt kann es keinen Zweifel geben: Würden die Staatsschulden der Mitgliedsländer im Euroraum in Form „klassischer“ Eurobonds vergemeinschaftet, würde dies verheerende Anreize setzen. Die Kosten der Schuldenaufnahme für die Krisenstaaten würden dann wohl kurzfristig sinken, während sie für die bislang solideren Länder wie Deutschland, die baltischen Staaten oder Luxemburg steigen würden.

Kurzfristig würde dies die Situation der Krisenstaaten deutlich verbessern, weil sich solidere Staaten für ihre Schulden mithaften würden. Da die Schuldenaufnahme billiger werden würde, wären der Verschuldung keine Schranken mehr gesetzt. Gestützt auf die Bonität der solideren Staaten würden Regierungen ihre Defizite erhöhen. Weil man sich zur Not immer auf die Bonität der anderen stützen könnte, wären am Ende alle überschuldet.

Zwischen den Extremfällen

Neben solchen Extremvorschlägen gibt es unterschiedliche Schattierungen, die z. B. eine gemeinsame Haftung für bestimmte Anteile der Staatsschulden vorsehen. Darunter fällt zum Beispiel die Idee von Blue und Red Bonds. Dabei würden die Euro-Mitgliedsländer in Form von Blue Bonds gemeinsam für Staatsschulden bis zur Maastricht-Grenze von 60% des BIPs haften. Für darüber hinausgehende Staatsschulden würde jeder Staat mit Red Bonds alleine haften.

Gegen diesen Vorschlag spricht zunächst seine offenkundige Sinnlosigkeit: Bis hin zu 60% des BIPs gelten Staatsschulden als solide. Eine gemeinsame Haftung ist dort also gar nicht erforderlich. Staatsschulden jenseits von 60% des BIP sind nach dem Maastricht-Vertrag aber gar nicht zugelassen. Also darf es rote Bonds gar nicht erst geben.

Die eigentliche Gefahr des Vorschlags liegt in seinem Rutschbahn-Effekt: Wenn man sich erst einmal auf gemeinsame Haftung bis hin zu 60% des BIPs geeinigt hat, ist zu befürchten, dass diese Grenze „aus Solidarität“ erhöht werden wird, wenn ein überschuldetes Land seinen Zugang zu den Kapitalmärkten verliert. Mit der Erhöhung der Grenze auf 70%, 80%, 90% erhalten wir Eurobonds durch die Hintertür.

Der Teufel liegt in den Details

Am anderen Ende des Spektrums findet man z. B. die Idee der ESBies (European Safe Bond) Dabei würde eine Agentur die national begebenen Staatsanleihen bündeln und in mehreren Tranchen an Investoren weiterverkaufen. Der Teufel steckt allerdings wie häufig in den Details:

Wenn diese Agentur keine Staatsgarantien hat, käme es bei der Bündelung auch nicht zu einer gemeinsamen Haftung. Solche privatwirtschaftlichen Bündelungen könnte aber auch heute schon jedes private Unternehmen vornehmen. Da das nicht geschieht, gibt es offenbar keinen Bedarf dafür.

Wäre die Agentur aber im Genuss staatlicher Garantien, würde schnell die Erwartung aufkommen, dass die Agentur die gebündelten Staatsanleihen verbürgt. Gerade in Staatsschuldenkrisen würden die Regierungen zu diesem Instrument greifen, um den Preis der Staatsanleihen zu stabilisieren. Es würde heißen, dass die Märkte das Risiko falsch einschätzen und deshalb ein staatlicher Eingriff erforderlich wäre. Durch die gemeinsamen Garantien für die Agentur hätte man de facto erneut Eurobonds geschaffen.

Schließlich würde die Einführung von ESBies das grundsätzliche regulatorische Problem von Staatsanleihen nicht beheben. Diese werden in EU-Gesetzen per Definition als risikolos klassifiziert und müssen deshalb durch Banken nicht mit Eigenkapital hinterlegt werden. Das macht sie für Banken attraktiv, weshalb selbst in den Krisenstaaten heimische Banken enorme Mengen an riskanten Staatsanleihen halten.

Müssten Staatsanleihen mit Eigenkapital hinterlegt werden, würden sie teurer werden. Zudem wären die Banken im Falle eines Staatsbankrotts besser geschützt. Dies wäre ein einfacher und verursachergerechter Mechanismus, um Ansteckungseffekte zu verhindern. Eine wie auch immer geartete Bündelung von Staatsschulden ist genau das Gegenteil: Nicht verursachergerecht und mit dem Potential, auch andere Staaten in die Krise hineinzuziehen.

Der neue Vorschlag der Kommission: SBBS

Jüngst hat die EU-Kommission einen weiteren Vorschlag vorgelegt. Diesmal heißt er SBBS (sovereign bond-backed securities). Private Gesellschaften sollen die Staatsanleihen aller Eurostaaten (also auch der überschuldeten Krisenstaaten!) bündeln und dann als Pakete verkaufen. Dagegen ist grundsätzlich gar nichts einzuwenden – das steht jedem privaten Unternehmen frei. Die EU aber will ihre Bankenregulierung so anpassen, dass der Besitz der SBBS genauso wie der von Staatsanleihen regulatorisch bevorzugt wird. Mit anderen Worten: Die EU will eine künstliche Nachfrage nach SBBS schaffen. Damit schafft sie auch eine künstliche Nachfrage nach den Anleihen der Krisenstaaten, um die eigentlich jeder vorsichtige Investor einen großen Bogen macht.

So kommen dann alle Banken der Eurozone in die Mithaftung für die Staatsanleihen überschuldeter Eurostaaten. Die Vergemeinschaftung der Staatsschulden findet also zunächst im Bankensektor statt. Wenn aber in einer großen Krise die Banken die Verluste der Krisenstaaten tragen müssen, bedroht das die Stabilität der Banken. Dann müssen die Eurostaaten ihre Banken retten und durch diese Bankrettung werden die Staatsschulden letztlich auch auf der Ebene der Eurostaaten vergemeinschaftet.

Deshalb sind die SBBS erneut nur Eurobonds in neuem Gewand. Die EU sollte aufhören, künstliche Haftungszusammenhänge zu erzeugen. Wenn Banken Staatsanleihen halten wollen, sollten sie frei sein, nur sichere Anleihen zu halten. Aber auch heute noch besagen die EU-Verträge, dass die gemeinsame Haftung für Staatsschulden verboten ist. Dass dennoch immer wieder über dem widersprechende Vorschläge diskutiert wird, zeigt einerseits den mangelnden Respekt vor dem Recht. Es zeigt andererseits, wie weit die Eurozonenstaaten auf dem Weg in die Transferunion bereits vorangeschritten sind.